來源：六里投資報

　　睿郡資產管理合伙人、首席研究官董承非，近日在一場券商年度投資策略會的圓桌對話中，圍繞2025年的投資機會，分享了最新觀點。

　　董承非從2003年畢業后進入興全基金，2007年開始擔任基金經理，管理公募近15年，是A股市場上長期業績拔尖的一批投資人；

　　目前，董承非在睿郡資產的私募產品已經運行了2年半時間。截至最新凈值披露日，其最早發行的一批產品，經歷了長期弱市后目前仍為正收益。

　　董承非也看好AI，但他的觀點是從多個側面來思考，給大家以新角度的思索。

　　董承非表示，中國的企業在“AI+”的領域更為擅長，這一領域也有更大的令其發揮的空間；

　　但從上游算力的軍備競爭，到下游的應用百花齊放之間，應警惕其間青黃不接的風險。

　　類比2000年代互聯網興起時，2001年到2003年這一時間段，雖在后驗視角來看是互聯網浪潮的起點，但在這一時間，科技股的投資整體來說是非常慘淡的；

　　究其原因，就在于青黃不接——軍備競賽偃旗息鼓，但下游應用卻沒有廣泛地鋪開。

　　董承非看好成長板塊，尤其是科技股，因為這是供給能夠創造需求的行業。

　　但從絕對收益角度來講，紅利類資產依然是2025年值得關注的方向；它可能沒有相對收益，但仍有絕對收益。

　　投資報（liulishidian）整理精選了董承非分享的精華內容如下：

　　警惕AI投資中間

　　青黃不接的風險

　　主持人：您如何理解這一輪中國股市行情背后的邏輯？以及，中期怎樣演繹這一段行情？投資者在2025年應該如何把握AI以及科技成長領域的投資機會？

　　董承非：關于AI這一塊，我還是蠻有興趣的，我想先就這一塊分享一下。

　　這些年，我自己對科技這一塊還是花費了比較多的時間和精力。

　　大家知道，這幾年，無論是國內還是國外的資本市場，主要反映的是一種大模型的軍備競賽，

　　國外是以英偉達為代表的算力公司，國內映射的也是這些算力芯片的公司。

　　但實際上，如果說風險的話，借鑒2000年代互聯網的發展，其實我稍微有點擔心。

　　我們現在也看到了，大模型是一個非常燒錢的活，

　　到現在這個時候，我感覺好像大模型慢慢在進行優勝劣汰，其實不需要那么多大模型，結果已經慢慢出來了。

　　所以我蠻擔心，就像在2001 年，互聯網泡沫第一次破裂的時候，

　　我們突然發現，軍備競賽存了太多的武器；當時，一時半會下游的應用也沒起來。

　　那一輪，其實長期來看，可能是20年互聯網浪潮的一個開始的階段。

　　但是，一直到2003年的那兩年，整個科技股其實不是太好，很慘烈。

　　這個過程也是洗牌的過程，是優勝劣汰的過程。

　　所以如果從風險來講，我有點擔心這一點，當然我不知道是在2025年還是2026年出現。

　　因為這個行業其實是有投資屬性，所有投資屬性的東西，在某種程度上都會出現投資的拐點。

　　如果從機會來講，國內半導體芯片主要是靠映射。

　　但是，AI一旦泛化到“AI+”的階段，這方面要求的難度也沒那么高，這是國內這些公司所擅長的。

　　就應用這塊，我們也在密切關注。

　　現在To B的應用蠻多，每個垂類應用都在慢慢起來，但To B的應用它有它的局限性。

　　To C這塊，可能慢慢看到一些亮點，但大體量的我們還沒看到，所有投資人都在密切關注這一塊。

　　有可能，AI的投資翻一篇章，從上游算力競爭，往下游 AI 的應用和 AI 的泛化演進。

　　不確定的是，這中間有沒有可能有一個1-2年的青黃不接。

　　最好是能夠銜接起來，不過這中間風險也是有的。

　　如果真的出現青黃不接的情況，那么對所有投資人來說都會是一個考驗。

　　這是我想補充的、對這一方面的不成熟的想法。

　　A股是人民幣資產中

　　最好的風險資產

　　就憶東總提到的關于這輪行情的問題，如果讓我回答這個問題，我覺得最主要的一個核心驅動力，還是來自市場經過將近三年的調整。

　　我們的A股市場，它的性價比體現出來了。

　　債券牛市已經多少年了，10年期國債收益率已經破 2% 了，30年期國債收益率也在 2% 附近。

　　對于股票，我自己的一個定位是，A股的權益市場是人民幣資產里面最好的風險資產。

　　這里面有兩個定語，

　　一個是人民幣資產，

　　第二個是風險資產。

　　如果你想追求高一點的收益，你就必須要配置風險資產。

　　如果在風險資產中配置，無論是因為股息率，還是因為大的宏觀背景，政策轉向以及AI產業革命，權益資產在 2025 年還是很值得期待的。

　　科技成長風格勝過紅利

　　但紅利資產仍有絕對收益

　　主持人：回到具體的投資機會，怎么把握2025年的投資主線？您最看好什么方向？

　　董承非：現在大家談牛市的比較多，我對這是不是牛市，還是有一些自己的看法。

　　如果硬要我說的話，我覺得明年可能是個平衡市。

　　我覺得，市場可能能給投資者帶來回報，但是也不用預期太高。

　　如果說從投資風格上來講，我自己覺得，紅利的這些資產，還是會有絕對收益。

　　特別對銀行理財子這些資金，

　　無風險收益對比股息率來講，特別是大家對經濟不那么擔心以后，對這些大錢還是有吸引力的。

　　紅利類的資產，過去幾年可以說是又有絕對收益又有相對收益，

　　但是明年，可能有絕對收益，但未必有相對收益。

　　如果從相對的角度來講，我可能會更看好成長一些。

　　拉長維度來看，我們做權益的長期需求點在哪？

　　很多傳統的需求慢慢趨于飽和、成熟，只有一個，就是科技行業，它能夠供給創造需求。

　　比如像半導體，在GPU出來之前，整個全球半導體銷售才 5000 億美金。

　　現在看，大家對英偉達一家公司的預期，就是明年能賺1000億美金，這是典型的供給創造需求。

　　我自己認為，科技這個風格、成長這個風格，可能在今后挺長的時間里，會在相對收益上好過紅利風格。

　　只是要提醒的是，科技它包含著大家對未來比較樂觀的預期。

　　科技股估值都很貴，在我看來，從PE的角度，好像都是40倍到無窮大。

　　這是因為，產業的發展不是線性的發展，每個人都在盲人摸象，摸科技的發展規律。

　　我覺得，科技里面有可能會出現一種情況，就是板塊劇烈的震蕩、調整。

　　整個大的浪潮在這，

　　但是過了一段時間之后，可能突然發現，原來我們投的方向不對。

　　一旦出現這種情況的時候，科技股下跌的空間也會是很大的。