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　　來源：策略李立峰與行業配置筆記

　　投資要點

　　市場回顧：本周中國權益市場明顯弱于全球，上證指數、恒生指數周內分別下跌1.9%和1.0%，其中周五AH股主要指數在亞太股指多數上漲的背景下出現大跌，對市場情緒造成了一定打擊。10月22日，A股和港股放量下跌，滬指、深成指跌幅均超3%，創業板指跌近4%，恒生科技指數大跌2.6%；A股31個SW行業板塊皆墨，其中非銀、醫藥、電子領跌。外匯方面，美元指數進一步走強，并一度突破108；強美元導致人民幣匯率相對貶值，本周離岸人民幣兌美元匯率再度跌破7.25。商品方面，近期地緣沖突加劇使得黃金價格大幅反彈。

　　市場展望：股市資金面再平衡，行情階段性震蕩鞏固。本輪“新質牛”行情步入健康調整，一是投資者對“特朗普交易”和美聯儲降息節奏重新定價；二是A股積累的前期獲利盤有所了結，市場交易情緒自然降溫。展望后市，階段性震蕩鞏固有利于行情走的更穩、更長。一方面，證監會指出要大力發展權益類基金特別是指數化投資，近期A500ETF相關產品建倉有望帶來增量資金；另一方面，12月將召開政治局會議和中央經濟工作會議，對明年經濟政策進行定調，投資者政策預期仍會對風險偏好形成支撐。

　　以下幾個方面是近期市場關注的重點：

　　1）海外方面，再通脹擔憂下投資者對美聯儲降息節奏重新定價。11月22日，美國當選總統特朗普提名貝森特為美國財政部長。貝森特支持特朗普的許多經濟政策，包括加征關稅、進行稅收改革、放松金融監管等。目前美國經濟數據仍有韌性，而加關稅預期使得市場普遍對再通脹產生擔憂，近期市場已下調對美聯儲降息預期，使得美債收益率、美元指數偏強運行。根據CME聯儲觀察，11月22日市場預期美聯儲12月降息概率為52.7%，較上周的61.9%進一步下降，對2025年降息預期從上周的2次降為1次。

　　2）強美元或導致海外交易性資金階段性流出中國資產，其中港股市場受影響更明顯。11月以來，美元指數偏強勢運行，10Y美債收益率再度回到4.5%的高位，中美利差走闊的過程中，全球資金回流美元資產，部分海外交易性資金也隨之流出A股和港股。由于港股市場受美元流動性影響較大，因此本輪港股的調整先于A股，后續港股市場企穩或可以作為A股的先行觀測指標。

　　3）近期A股調整伴隨著前期獲利盤資金的流出，市場交易情緒自本月中旬開始邊際降溫。散戶資金方面，10月份上證所A股新增開戶數達到685萬戶，已超過2015年牛市高點，鑒于市場賺錢效應已有所回落，預計11月份新增開戶數將明顯下降；融資資金方面，本輪行情啟動至11月13日前，融資余額呈現較快速的上升，11月14日后融資余額轉向雙向波動，融資買入額占A股成交額比重已連續兩周下降，表明投資者情緒在上周就已出現邊際降溫，而周五的地緣事件沖突加劇了市場情緒的轉弱。

　　4）監管大力發展權益類基金特別是指數化投資，A500ETF相關產品有望帶來增量資金。中國證監會主席吳清11月19日在第三屆國際金融領袖投資峰會上表示，現在市場上更需要把長期資金入市的堵點打通，證監會大力發展權益類基金特別是指數化投資，權益類ETF發展勢頭非常好。ETF資金流向來看，11月以來股票型ETF凈申購99億元，主要流入方向為中證A500ETF。截至目前，已上市的中證A500ETF最新規模已接近1600億元，第二批A500ETF基金近期也完成配售，后續基金建倉有望帶來增量資金。

　　行業配置上：關注“新質牛”核心資產，如AI+、低空經濟、人形機器人、國產替代、數據要素等；主題投資方面，關注并購重組和市值管理（長期破凈央國企估值修復）主題。

　　■風險提示：政策推進不及預期，海外經濟超預期衰退，海外流動性風險，地緣政治風險等。

　　市場回顧

　　資金面與流動性

　　A股估值與風險溢價