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　　近年來，海外市場對中國科技資產(chǎn)的定價仿佛有某種成見，中資科技股陷入低估值之困。然而，隨著近期以DeepSeek為代表的中國科技公司在AI領(lǐng)域取得技術(shù)突破，全球資本市場掀起了一輪對于中資科技股的價值重估熱潮。

　　數(shù)據(jù)顯示，今年以來恒生科技指數(shù)累計漲幅達23.68%，萬得中概股100指數(shù)累計漲幅為20.78%，均顯著跑贏國際金價，領(lǐng)漲全球各主要指數(shù)及大類資產(chǎn)。

　　估值之困

　　近兩年，在海外上市的中資科技股估值持續(xù)低迷，并顯著低于美股科技板塊的估值水平。

　　以恒生科技指數(shù)為例，自2023年5月之后的所有時間點中，其平均市盈率（TTM）水平均低于納斯達克100指數(shù)。在今年1月中旬，恒生科技指數(shù)的平均市盈率（TTM）已跌至20倍左右，而同期納斯達克100指數(shù)的估值達到35倍之上，A股創(chuàng)業(yè)板指的估值為31倍左右。

　　再以個股為例，在本輪行情啟動之前的1月13日，在美股和港股上市的阿里巴巴市盈率（TTM）均為15.6倍，而美股科技巨頭蘋果、英偉達、微軟、亞馬遜、META的估值水平分別為38倍、52倍、34倍、46倍、28倍，而特斯拉估值更是達到100倍之上。

　　根源何在

　　在海外上市的中資科技股近兩年估值大幅折價的根源在哪里？

　　多位長期從事海外市場投資的業(yè)內(nèi)人士認為，以市盈率為代表的相對估值僅僅是交易結(jié)果的呈現(xiàn)，要挖掘低估的根源，應(yīng)從絕對估值體系即現(xiàn)金流折現(xiàn)（DCF）的角度去解析，即對分子端低估，對分母端高估。

　　一方面，在分子端，盡管從過去兩個財年看，以阿里巴巴、騰訊等為代表的中資科技股業(yè)績并不比幾家美股科技巨頭差，但從成長性來看，海外市場對于中國科技創(chuàng)新能力存在系統(tǒng)性低估。摩根士丹利最近的一篇報告認為，全球投資者對中國科技企業(yè)的估值體系仍停留在傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)思維，未能充分反映其在前沿科技領(lǐng)域的突破。以AI領(lǐng)域為例，在全市場為DeepSeek喝彩的同時，也應(yīng)當反思相關(guān)領(lǐng)域的科技進展被市場所顯著低估。此前，海外市場更多地將阿里巴巴定位為電商公司，并沒有看到其在AI及云計算領(lǐng)域的技術(shù)積累，那么，其AI及云計算業(yè)務(wù)的價值也就沒有體現(xiàn)到估值模型之中。

　　另一方面，在分母端，風險溢價的評估帶有一定的主觀性，不同投資者對風險的承受能力和預(yù)期回報不同，會導致對風險溢價的判斷存在差異。近兩年來，海外市場中資科技股的股權(quán)風險溢價一直處于較高水平，直至1月中旬開始出現(xiàn)明顯下降。

　　誰在搶籌

　　2025年以來，黃金成為全球大類資產(chǎn)中最閃亮的明星，多重因素助推COMEX黃金期貨價格一度逼近3000美元/盎司，截至2月14日，累計漲幅近10%。然而，相對于中資科技股，黃金的表現(xiàn)遜色不少。1月14日開始，在美股和港股上市的中資科技股出現(xiàn)了一輪搶籌行情，恒生科技指數(shù)、萬得中概股100指數(shù)今年以來累計漲幅分別達到23.68%、20.78%，領(lǐng)漲全球。

　　從個股來看，自1月14日以來，阿里巴巴美股及港股的累計漲幅均超過50%，騰訊控股漲幅也接近30%，均顯著跑贏同期美股科技巨頭。

　　那么，誰在搶籌中資科技股？一位資深港股市場人士向記者表示，此輪中資科技股的搶籌行情，內(nèi)資和外資兩方面的因素都有。

　　從內(nèi)資來看，Wind數(shù)據(jù)顯示，從2024年11月開始，南向資金凈買入額出現(xiàn)明顯放大，11月、12月凈買入額分別達1250億港元、954億港元。截至2月14日，南向資金今年以來累計凈買入額達到1522億港元。

　　另外，今年以來，近百只港股相關(guān)的跨境ETF累計資金凈流入接近150億元。其中，多只港股互聯(lián)網(wǎng)、恒生科技相關(guān)ETF累計漲幅超過20%，而資金凈流入額最高的三只ETF均為港股紅利ETF。

　　從外資來看，最直接的證據(jù)來自于港元匯率。其自2024年12月初開始走強，美元對港元在12月末逼近7.75的強方兌換保證水平，外資流入香港市場的趨勢明顯。

　　高盛的報告顯示，今年以來，全球?qū)_基金加倉中國股票。截至2月7日，在高盛全球范圍內(nèi)的大宗經(jīng)紀業(yè)務(wù)中，在岸和離岸中國股票合計成為名義凈買入額最高的市場。2月3日至2月7日這一周，對沖基金買入中國股票的力度是4個多月來最大的。

　　困境反轉(zhuǎn)的邏輯

　　從長期低估，到資金搶籌，發(fā)生了什么？

　　DeepSeek引發(fā)的鯰魚效應(yīng)帶來了全球資金對于中資科技股的一輪價值重估。德銀分析師在報告中表示，預(yù)計中國股票的折價將會消失。中國的技術(shù)成就被投資者低估；DeepSeek像是中國的斯普特尼克時刻，其知識產(chǎn)權(quán)得到認可。

　　對于中資科技股的重估是分子端和分母端同步進行的。

　　在分子端，DeepSeek RI和阿里通義Qwen2.5-Max的相繼發(fā)布，扭轉(zhuǎn)了市場認知，外資開始將中國科技企業(yè)在前沿科技領(lǐng)域的技術(shù)積累和突破納入到估值體系之中，以高盛、大摩、美銀為代表的外資機構(gòu)，對中國資產(chǎn)的態(tài)度快速轉(zhuǎn)變。

　　在分母端，中金的研究報告顯示，自今年初開始，恒生指數(shù)的股權(quán)風險溢價經(jīng)歷了明顯的下行過程，截至2月12日，已回落至6.5%，處于近三年的較低水平。