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　　來(lái)源：梧桐樹(shù)下V

　　2024年12月31日，深交所公布對(duì)江蘇米格新材料股份有限公司（“米格新材”）創(chuàng)業(yè)板IPO終止審核的決定，直接原因是公司及保薦機(jī)構(gòu)民生證券撤回申報(bào)。公司IPO早在2024年1月26日上會(huì)審核通過(guò)，但遲遲未提交注冊(cè)，直至IPO終止。公司本次IPO擬募資5.0177億元。

　　米格新材是一家專業(yè)從事功能性碳基材料及制品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)。報(bào)告期各期，發(fā)行人營(yíng)業(yè)收入分別為13，601.77萬(wàn)元、30，301.29萬(wàn)元、43，864.69萬(wàn)元和26，015.45萬(wàn)元。

　　根據(jù)目前經(jīng)營(yíng)情況，公司預(yù)計(jì)2023年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)情況如下：

　　一、上市委會(huì)議現(xiàn)場(chǎng)問(wèn)詢的主要問(wèn)題

　　1．主要客戶問(wèn)題。根據(jù)發(fā)行人申報(bào)材料，發(fā)行人貿(mào)易商客戶河南鑫摩成立于2019年8月，以向發(fā)行人采購(gòu)為主，對(duì)應(yīng)的終端客戶為TCL中環(huán)。2021年、2022年、2023年1-6月，河南鑫摩分別為發(fā)行人第四大客戶、第一大客戶、第一大客戶。報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人與河南鑫摩的交貨方式、結(jié)算方式與其他貿(mào)易商客戶存在差異。

　　請(qǐng)發(fā)行人：（1）說(shuō)明河南鑫摩以向發(fā)行人采購(gòu)為主，并成為發(fā)行人重要客戶的原因及合理性；（2）說(shuō)明發(fā)行人未進(jìn)入TCL中環(huán)合格供應(yīng)商名錄，以及通過(guò)河南鑫摩對(duì)TCL中環(huán)銷售的原因及合理性；（3）說(shuō)明發(fā)行人與河南鑫摩是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或其他利益安排。同時(shí)，請(qǐng)保薦人發(fā)表明確意見(jiàn)。

　　2．業(yè)務(wù)與技術(shù)來(lái)源問(wèn)題。根據(jù)發(fā)行人申報(bào)材料，發(fā)行人成立于2019年，實(shí)際控制人陳新華曾于2015年5月至2018年6月在安徽弘昌任職，期間作為第一發(fā)明人申請(qǐng)了7項(xiàng)專利。陳新華于2016年設(shè)立湖南樂(lè)橙。湖南樂(lè)橙從事碳基材料貿(mào)易業(yè)務(wù)，初期主要銷售安徽弘昌的產(chǎn)品，在發(fā)行人成立后成為發(fā)行人的銷售平臺(tái)。發(fā)行人部分董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員和核心技術(shù)人員曾在安徽弘昌任職。

　　請(qǐng)發(fā)行人：（1）說(shuō)明發(fā)行人核心技術(shù)、專利與實(shí)際控制人在安徽弘昌任職期間的職務(wù)發(fā)明是否存在關(guān)聯(lián)，是否存在重大權(quán)屬糾紛或潛在糾紛；（2）說(shuō)明實(shí)際控制人在安徽弘昌任職期間設(shè)立湖南樂(lè)橙，是否違反相關(guān)競(jìng)業(yè)禁止約定或存在法律風(fēng)險(xiǎn)；（3）說(shuō)明發(fā)行人與安徽弘昌是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或其他利益安排。同時(shí)，請(qǐng)保薦人發(fā)表明確意見(jiàn)。

　　需進(jìn)一步落實(shí)事項(xiàng)：

　　請(qǐng)發(fā)行人：說(shuō)明發(fā)行人核心技術(shù)與實(shí)際控制人在安徽弘昌任職期間的職務(wù)發(fā)明是否存在關(guān)聯(lián)，是否存在潛在糾紛；發(fā)行人與安徽弘昌是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或其他利益安排。同時(shí)，請(qǐng)保薦人發(fā)表明確意見(jiàn)。

　　二、2024年以來(lái)，2023年H1前五大客戶/終端客戶幾乎全線虧損

　　公司是國(guó)內(nèi)主要的高溫?zé)釄?chǎng)碳材料提供商之一，尤其在光伏熱場(chǎng)隔熱材料領(lǐng)域，具有行業(yè)領(lǐng)先的市場(chǎng)地位。市場(chǎng)占有率方面，2020年至2022年，公司石墨軟氈中應(yīng)用于光伏熱場(chǎng)系統(tǒng)的銷量分別為460.80噸、854.44噸和1，488.72噸，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率分別約為13.57%、17.96%和19.25%，占比較高。

　　2020年至2023年1-6月各期，公司前五大客戶（同一控制下合并計(jì)算）的收入占比分別為74.32%、51.12%、49.20%和46.42%。公司產(chǎn)品目前主要應(yīng)用于光伏晶硅制造領(lǐng)域，公司客戶集中度較高，主要是由于下游光伏晶硅制造行業(yè)集中度較高所致。

　　據(jù)披露，2023年1-6月，公司前五大客戶分別為河南鑫摩、晶澳科技、上海騏杰、隆基綠能。

　　其中，河南鑫摩為貿(mào)易商，對(duì)應(yīng)的終端客戶為TCL中環(huán)。據(jù)公開(kāi)資料顯示，2024年1-9月，TCL中環(huán)虧損逾60億。

　　此外，協(xié)鑫科技、晶澳科技、隆基綠能，2024年上半年業(yè)績(jī)均錄得虧損。其中，協(xié)鑫科技2024年H1虧損近18億。

　　2024年1-9月，晶澳科技虧損近50億。

　　2024年1-9月，隆基綠能虧損近65億。

　　2024年以來(lái)，下游客戶幾乎全線巨損，米格新材的業(yè)績(jī)可想而知。

　　三、上會(huì)前，下游產(chǎn)能已過(guò)剩，公司毛利率持續(xù)下滑

　　據(jù)上會(huì)前招股書披露，2020年至2022年，全球硅片產(chǎn)能大于硅片產(chǎn)量，光伏硅片行業(yè)總體產(chǎn)能利用率不足。2023年以來(lái)光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格全線下滑，包括發(fā)行人主要客戶在內(nèi)的主要光伏企業(yè)陸續(xù)降價(jià)。短期來(lái)看，光伏硅片行業(yè)存在結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩，主要體現(xiàn)為落后、低效產(chǎn)能過(guò)剩，但從產(chǎn)量來(lái)看，近年來(lái)隨著光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，光伏硅片產(chǎn)量逐年增加。

　　報(bào)告期內(nèi)，公司主要產(chǎn)品黏膠基石墨軟氈的平均價(jià)格為43.74萬(wàn)元/噸、41.87萬(wàn)元/噸、31.62萬(wàn)元/噸和21.96萬(wàn)元/噸，PAN基石墨軟氈的平均價(jià)格分別為18.08萬(wàn)元/噸、18.08萬(wàn)元/噸、16.23萬(wàn)元/噸和14.13萬(wàn)元/噸，呈逐年下降趨勢(shì)。

　　報(bào)告期內(nèi)，黏膠基石墨軟氈的平均價(jià)格腰斬。

　　報(bào)告期內(nèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為44.44%、48.29%、46.22%和41.30%，其中黏膠基石墨軟氈毛利率分別為50.94%、51.84%、53.12%和47.30%，PAN基石墨軟氈毛利率分別為33.82%、27.35%、21.68%和13.07%。

　　報(bào)告期內(nèi)，PAN基石墨軟氈毛利率大降，由33.82%降至13.07%。

　　2023年四季度，發(fā)行人黏膠基石墨軟氈、PAN基石墨軟氈新簽訂單的平均銷售單價(jià)分別約為15.80萬(wàn)元/噸和10.18萬(wàn)元/噸。隨著發(fā)行人垂直產(chǎn)業(yè)鏈布局的完善，目前，黏膠基石墨軟氈、PAN基石墨軟氈單位成本分別約為10.48萬(wàn)元/噸和8.78萬(wàn)元/噸，據(jù)此測(cè)算石墨軟氈產(chǎn)品毛利率情況如下：

　　如上表所示，黏膠基石墨軟氈測(cè)算毛利率為33.67%，PAN基石墨軟氈測(cè)算毛利率為13.75%。相比2022年，黏膠基石墨軟氈及PAN基石墨軟氈價(jià)格進(jìn)一步下滑，黏膠基石墨軟氈毛利率再次下滑。

　　值得注意的是，公司一度預(yù)計(jì)，“PAN基石墨軟氈仍有30%左右的毛利率空間”。

　　看來(lái)結(jié)果就是，一再打臉。

　　四、上會(huì)前，應(yīng)收賬款較高，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流顯著低于凈利潤(rùn)

　　報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為6，278.13萬(wàn)元、12，907.87萬(wàn)元、24，157.14萬(wàn)元和20，241.90萬(wàn)元，金額較大，占當(dāng)期流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為38.17%、42.31%、32.01%和29.48%，占比較高，賬齡主要在6個(gè)月以內(nèi)。

　　報(bào)告期內(nèi)，票據(jù)是公司與客戶結(jié)算的主要方式之一，報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項(xiàng)融資合計(jì)賬面價(jià)值分別為8，960.42萬(wàn)元、9，888.25萬(wàn)元、14，402.79萬(wàn)元和16，968.36萬(wàn)元。

　　報(bào)告期各期末，公司固定資產(chǎn)賬面價(jià)值分別為2，530.15萬(wàn)元、3，818.74萬(wàn)元、16，887.66萬(wàn)元和19，060.15萬(wàn)元，在建工程賬面價(jià)值分別為379.87萬(wàn)元、2，656.03萬(wàn)元、6，390.68萬(wàn)元和19，719.59萬(wàn)元。

　　報(bào)告期各期末，公司存貨賬面余額分別為797.86萬(wàn)元、4，842.05萬(wàn)元、9，191.13萬(wàn)元和10，362.02萬(wàn)元，逐年增長(zhǎng)。

　　經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~低于凈利潤(rùn)。報(bào)告期內(nèi)，公司凈利潤(rùn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~的情況如下：

　　2020年至2022年，雖然公司凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，但經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量受業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大影響，凈額低于凈利潤(rùn)，且2021年和2022年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為負(fù)值，主要系經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收項(xiàng)目和存貨增加所致。2023年1-6月，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~得以改善，與凈利潤(rùn)較為匹配。

　　但值得注意的是，2023年1-9月，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為2，983.04萬(wàn)元，低于2023年1-6月的數(shù)據(jù)。

　　五、審核中心意見(jiàn)落實(shí)函

　　問(wèn)題1：關(guān)于光伏行業(yè)周期性及發(fā)行人業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性

　　申請(qǐng)文件及問(wèn)詢回復(fù)顯示：

　　（1）公開(kāi)資料顯示，2023年以來(lái)光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格全線下滑，包括發(fā)行人主要客戶在內(nèi)的主要光伏企業(yè)陸續(xù)降價(jià)。發(fā)行人回復(fù)顯示，盡管下游光伏硅片行業(yè)短期內(nèi)存在結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩，但光伏熱場(chǎng)隔熱碳材料行業(yè)供需基本匹配，產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)較小，2023年主要光伏企業(yè)降價(jià)對(duì)發(fā)行人的影響較小。

　　（2）發(fā)行人PAN基石墨軟氈產(chǎn)品的毛利率從2020年33.82%下滑至2023年上半年的13.07%，黏膠基石墨軟氈產(chǎn)品的毛利率從2020年50.94%下滑至2023年上半年的47.30%，均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。發(fā)行人陸續(xù)推出液流電池電極材料等產(chǎn)品，布局石墨負(fù)極、碳/碳復(fù)合材料等延伸領(lǐng)域，但目前收入規(guī)模較小。

　　（3）2020年至2022年，發(fā)行人石墨軟氈產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)占有率分別為13.57%、17.96%和19.25%，石墨硬質(zhì)復(fù)合氈產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)占有率分別為2.90%、4.96%和5.43%。發(fā)行人稱，行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)為發(fā)行人與安徽弘昌，除二者外，高溫?zé)釄?chǎng)隔熱碳材料行業(yè)其他企業(yè)暫無(wú)規(guī)模化擴(kuò)張計(jì)劃。

　　（4）發(fā)行人募投項(xiàng)目和在建項(xiàng)目（已建項(xiàng)目）已編制節(jié)能審查報(bào)告，正在申請(qǐng)節(jié)能審查意見(jiàn)。

　　請(qǐng)發(fā)行人：

　　（1）列示截至目前的在手訂單及對(duì)應(yīng)客戶情況，結(jié)合同行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況及產(chǎn)品市場(chǎng)占有率、主要光伏企業(yè)生產(chǎn)計(jì)劃調(diào)整及硅片價(jià)格單邊下行情況、2023年全年框架協(xié)議實(shí)際執(zhí)行情況、應(yīng)對(duì)下游行業(yè)周期性波動(dòng)的具體措施、募投及其他在建項(xiàng)目投產(chǎn)情況，分析說(shuō)明發(fā)行人是否存在產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)，并在招股說(shuō)明書中充分揭示行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)。

　　（2）結(jié)合晶硅價(jià)格變動(dòng)的影響因素及近期變化情況、2023年四季度以來(lái)新簽訂單價(jià)格及成本控制情況等，對(duì)發(fā)行人細(xì)分產(chǎn)品的毛利率進(jìn)行敏感性測(cè)試分析，并結(jié)合分析情況說(shuō)明發(fā)行人產(chǎn)品價(jià)格下滑趨勢(shì)是否會(huì)持續(xù)，產(chǎn)品價(jià)格下滑對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的影響。

　　（3）說(shuō)明液流電池電極材料、石墨負(fù)極、碳/碳復(fù)合材料等新產(chǎn)品新領(lǐng)域布局的具體內(nèi)容，包括主要產(chǎn)品內(nèi)容、性能特點(diǎn)和應(yīng)用領(lǐng)域（如是否主要應(yīng)用于電池）、所處行業(yè)特點(diǎn)和市場(chǎng)空間、主要客戶或意向客戶、銷售收入或研發(fā)情況，并分析上述產(chǎn)品和布局對(duì)發(fā)行人業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性的影響。

　　（4）說(shuō)明已建、在建、擬建或募投項(xiàng)目的節(jié)能審查意見(jiàn)取得進(jìn)展情況。請(qǐng)保薦人發(fā)表明確意見(jiàn)，申報(bào)會(huì)計(jì)師對(duì)問(wèn)題（1）（2）發(fā)表明確意見(jiàn)，發(fā)行人律師對(duì)問(wèn)題（4）發(fā)表明確意見(jiàn)。

　　問(wèn)題2：關(guān)于核心技術(shù)與發(fā)明專利

　　申請(qǐng)文件及問(wèn)詢回復(fù)顯示，發(fā)行人設(shè)立之初核心技術(shù)主要來(lái)自于其實(shí)際控制人陳新華，陳新華在安徽弘昌、搏盛新材等同行業(yè)公司任職期間取得了多項(xiàng)技術(shù)成果，且主要為第一發(fā)明人。

　　請(qǐng)發(fā)行人說(shuō)明實(shí)際控制人陳新華在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手任職期間形成的專利是否屬于職務(wù)發(fā)明，發(fā)行人的生產(chǎn)和研發(fā)是否需授權(quán)使用和依賴上述專利，發(fā)行人及陳新華形成的專利是否以安徽弘昌的專利為基礎(chǔ)，是否存在糾紛或潛在糾紛，上述情況是否對(duì)發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和獨(dú)立性構(gòu)成不利影響。

　　請(qǐng)保薦人和發(fā)行人律師發(fā)表明確意見(jiàn)。

　　問(wèn)題3：關(guān)于股東背景情況

　　申請(qǐng)文件及問(wèn)詢回復(fù)顯示，桐鄉(xiāng)建茗、桐鄉(xiāng)嘉佑、海南弘厚、南京弘盛、上海瑞康澤、上海厚遇、上海星宇等7名外部股東僅投資發(fā)行人，部分外部股東穿透后自然人僅投資發(fā)行人。

　　請(qǐng)發(fā)行人說(shuō)明上述外部股東和穿透后自然人或?qū)嶋H控制人僅投資發(fā)行人的原因及合理性，上述主體是否存在投資其他上市公司或擬上市公司情形，是否存在股份代持；結(jié)合上述情況，以及上述股東及穿透后股東的背景核查、是否存在客戶供應(yīng)商入股相關(guān)主體等，說(shuō)明上述股東及其間接股東是否存在利益輸送。

　　請(qǐng)保薦人、發(fā)行人律師說(shuō)明對(duì)外部股東背景情況和入股商業(yè)合理性的核查措施，上述核查措施是否足以支撐核查結(jié)論。